每月专讯：提升资产配置的多元化应对不确定性

• 市场忧虑原油供应受阻，推动油价急升（现接近每桶 69 美元），能源板块亦因此受惠。然而，整体环球风险偏好仅受到轻微冲击。
• 局势仍在不断演变，截至撰文时似乎已接近达成停火协议。若油价高企持续，对通胀或构成实质影响，但由于能源价格不计入核心个人消费支出物价指数（PCE），即美联储偏好的通胀指标，其影响相对有限。此外，石油市场自 2025 年第二季起的供应过剩情况或将于 2026 年持续，主要受石油输出国组织的增产所致。
• 鉴于冲突难以预测，我们通过多元资产及主动型管理策略，构建具韧性的投资组合，其中包括黄金及优质债券，两者表现稳健，且和股票呈现负相关性。股票方面，我们仍偏好美国、中国、印度及新加坡市场。尽管地缘局势缓和或令美元短线回落，但美元在目前仍是难以替代的储备货币。我们认为在资产类别、地区、行业及货币层面保持多元化依然十分重要。

• 地缘政治冲突并未动摇市场对人工智能及美国再工业化等长线结构性主题的正面展望。根据慧甚（FactSet） 预测，标普 500 企业盈利预期将于 2025 年上升 9%，而 2026 年增长则达 13.7%；配合美国政府推进监管放宽的策略，我们持续看好工业、通信、信息科技及金融板块。
• 在欧洲方面，企业盈利势头有所改善、估值相对具吸引力，以及德国基建计划的推动，促使我们将公用事业板块的观点上调至看好，和工业及金融板块一致。考虑到近期升幅扩大，加上受美国定价政策影响的风险上升，我们将医疗保健板块的观点下调至中性。
• 亚洲方面，经济增长保持稳健，估值具吸引力，和美国的贸易摩擦亦有所缓和；科技创新继续成为推动区内增长及生产力的核心动力。政策层面方面，中国积极推动内需、新加坡的银行业盈利稳健，股息亦具吸引力，以及印度央行的宽松政策，支持我们在亚洲偏好工业、非必需消费品、通讯服务及金融板块。

• 在关税和政策不确定性的前景下，美国联邦公开市场委员会于 6 月份会议维持联邦基金利率在 4.25-4.50% 的区间不变，同时下调 2025 年经济增长预测至1.4%，并将通胀预期由 2.8% 上调至 3.1%。我们预计委员会或将于 9 月份重启降息，并分别于 12 月及明年 3 月份再降息25个基点，直至 2026 年底联邦基金目标区间将降至 3.50 - 3.75%。 尽管市场关注美国财赤及债务规模对债市的潜在影响，我们认为美国国债基本面仍具韧性。然而，鉴于利率持续波动，我们对美国国债及投资级别债券维持中性看法，并偏好 7 至 10 年久期债券，并视收益率急升为潜在机遇。
• 英国央行维持政策利率于 4.25% 不变，并重申将采取渐进及审慎的宽松步伐，指出薪酬增长及就业市场势头已显著放缓。在通胀回落及经济增长放缓的前景下，英国国债估值具吸引力，我们对其维持看好观点。
• 日本央行于 6 月份会议亦维持政策利率于 0.5% 不变，同时宣布自 2026 年 3 月份起，将每季购买日本国债的金额减半至 2,000 亿日元。随着购债意向逐步明朗化，市场焦点预料将转向日本央行下一次加息的时间表，而我们预期加息将于 10 月份进行，并维持对日本国债偏低的观点。

▲ 偏高

虽然市场焦点预料将重回经济的基本面及贸易前景，但在波动市况下，我们认为建立具韧性的多元资产组合仍是关键，并在区域配置上偏好美国及亚洲市场。

▲ 偏高

虽然经济增长或将放缓，但企业盈利增长预测偏低，预期大部分企业盈利增长或可超预期。人工智能推动的生产力提升及其他长线结构性趋势，仍是主要增长动力。

▶ 中性

近期股市上升主要受市场情绪推动，而非盈利改善所致，加上楼市疲弱持续拖累内需循环，财务风险亦见上升，我们认为股市上行空间有限，故维持中性看法。

▶ 中性

欧洲央行最新预测显示，未来增长乏力，明年通胀将会回落。欧美贸易谈判未明及能源相关地缘风险，均为欧洲股票带来压力。

▶ 中性

由于日本企业盈利依赖美国市场，在目前的环境下，我们对日本股市维持中性立场。

▶ 中性

通胀回落利好部分新兴市场，而贸易协议前景改善，进一步强化我们对亚洲新兴市场的偏好。

▼ 偏低

虽然我们认为阿联酋存在具吸引力的长线机遇，但区内经济增长疲弱，以及货币和地缘政治不确定性或持续构成压力。

▶ 中性

墨西哥获豁免于美国对等关税属正面因素，但巴西持续的加息为市场带来压力。

▲ 偏高

我们对亚洲市场保持乐观的态度，因为其估值受到支持、结构性机遇具吸引力，以及区内贸易流量持续增长。中国、印度和新加坡因基本面稳固及政策支持有力，表现尤其突出。

▲ 偏高

零售销售上升带来惊喜，我们预期更多政策提振内需，以应对贸易不确定性。我们偏好人工智能创新、国内消费及高股息优质国企的行业龙头。

▲ 偏高

印度股市受惠于持续降息、强劲的经济活动及政府开支增加，支持稳健的盈利增长势头。我们偏向金融、医疗及工业板块的大型股。

▶ 中性

尽管零售销售表现平淡且贸易不确定性存在，但自五月以来资金持续流入，以及美联储预期降息属利好因素。我们偏好银行、保险、电讯及公用事业板块以获取相对稳定的股息潜在收益，并看好优质地产发展商。

▲ 偏高

新加坡市场相对具防守性优势，因较少受到关税风险影响。银行业盈利稳固，当地市场提供具吸引力的股息，亦是支持当地市场的动力。

▶ 中性

我们预期大选后将推出扩张性的财务政策，并加速推进企业价值提升计划，但仍需等待国家贸易前景更明朗，目前韩国股票估值不算高昂。

▶ 中性

中国台湾地区因对美国高科技产品出口的依赖而受到冲击，对半导体制造业的影响程度取决于芯片关税的进一步明朗化而定，我们现阶段维持中性观点。

▶ 中性

尽管通胀预期上升，但降息前景及避险资金流向仍对优质债券带来支持，我们维持偏好7 至 10 年期的国债（日本除外），以获取潜在收益及加强投资组合的防御力。

▶ 中性

鉴于美联储采取观望态度，以及市场重燃对财政压力的忧虑，我们已上调对美国国债收益率曲线的估计。尽管如此，市场仍受惠于强劲的结构性需求和流动性。

▲ 偏高

通胀减缓、政策转向温和，以及估值具吸引力，均是支持我们继续看好英国国债的因素；英国国债在成熟经济体主权债券市场中，收益率仍最具吸引力。

▶ 中性

我们认为 6 月份降息25个基点标志着本次宽松周期的结束，欧洲央行将维持数据主导的政策方向；欧元区主权债券的资金流入或会逐渐减弱。

▼ 偏低

尽管通胀高于预期，但日本央行因应全球不确定性，暂时倾向维持政策不变；我们认为日本国债收益率仍缺乏吸引力。

▶ 中性

通胀减弱或为区内降息提供空间。

▶ 中性

我们依然看好债券收益率，但保持审慎选择，偏好优质债券。

▶ 中性

信贷息差表现稳健，反映投资者或倾向投资级别债券多于美国国债。在经济增长放缓、关税变量及地缘政治风险不确定性犹存的前景下，我们视优质债券为投资组合内的重要分散工具。

▶ 中性

美国企业债券的基本面稳健，但信贷指标可能从高位回落。息差或持续波动，但总收益率仍具吸引力。

▲ 偏高

虽然信贷息差收窄，但我们认为欧元区投资级别债券更能补偿久期风险，并提供具吸引力的收益率。

▲ 偏高

英镑债券在国际投资者中的持仓偏低，但收益率和美元市场相仿，在目前的利率环境下提供较佳的风险调整回报。

▶ 中性

亚洲投资级别债券受惠于通胀回落趋势及稳健的基本面，我们偏好亚洲金融债券、印度本地货币债券，以及中国的美元企业债券，特别是在科技、媒体及电信的领域。

▶ 中性

尽管市场波动加剧，但高收益债的息差依然偏窄，因当中包含能源债券，我们偏好 3 至 5 年较短久期的债券。

▶ 中性

美元高收益债券提供可观的总收益率，但其波动性往往受股市带动。违约率和债务水平需密切监察，但不良贷款比例仍低于 5 年平均值。

▶ 中性

和环球高收益债券的观点一致，我们对欧元高收益债券亦维持审慎的态度，并以 3 至 5 年久期为主。

▶ 中性

我们维持英镑高收益债券的中性观点及较短久期的偏好，因其息差低于长期平均水平。

▶ 中性

鉴于中国的政策重点在于刺激内需，我们继续观察房地产市场动态，偏好区内特定领域的优质企业。

▲ 偏高

黄金在政策及地缘政治不确定性持续下，继续成为重要的风险分散工具，央行持续买入为另一推动力。

▶ 中性

中东紧张局势缓和及石油输出国组织的产能过剩或将限制油价的上行空间。

美国非必需消费品的第一季度业绩亮丽，主要受美国消费者较预期更稳健的表现所支持。亚洲消费者的信心持续改善，受惠于相较其历史水平及其他地区具吸引力的估值。欧洲方面，企业首季业绩表现不一，部分预期销售增长持平甚至转弱，当中以奢侈品及汽车制造商面对最大的挑战。

环球金融行业首季业绩普遍优于预期。由于通胀持续高于市场预期，利率维持高企，令净利息收入可望保持强劲。市场交易活动及债券发行尤其活跃，这势头短期内有望持续。在亚洲，我们对中国经济及区内市场情绪改善保持正面看法。

在年初，美国关税担忧一度打击市场情绪及企业指引，但受惠于稳健的首季业绩所支持，股价录得升幅。行业内多个领域，包括机械、建筑、航空航天、货车、火车及货运皆预期获得强劲的订单，可望实现稳健的按年增长。数字基建、航空航天、国防及建筑领域料将受惠于资本开支的增加。

由人工智能推动的产品和服务在各行各业广泛应用，反映人工智能需求保持稳健。首季业绩普遍超出预期，软件及硬件的增长前景令人鼓舞。随着人工智能产品和服务推出的势头，及融入人工智能优化流程，有望推动对软件、硬件及科技服务的进一步需求。

在美国，媒体及娱乐行业预计在 2025 年将实现高于平均水平的销售及盈利增长，延续过去两年亮丽的表现。在欧洲，电信服务行业面临多项挑战，包括激烈竞争、低投资回报及缺乏泛欧规模。在亚洲，该行业的状况较为均衡，有赖估值具吸引力及放宽监管所支持。

在定价环境充满挑战的环境下，需求前景预计仍然疲弱。持续高企的能源和原材料成本可能令利润空间受压；矿业和化工行业的估值不高，但增长动力依然难以捉摸。关税仍然是重大风险，并打击市场情绪；炼油、加工和化学股票短期内仍然缺乏吸引力。

房地产市场整体渐见稳定，除了中国市场仍存在不明朗因素。由于消费者购物模式发生变化及翻新成本高企，零售空间及旧办公室特别受到考验，而新办公室及住宅项目则受到较佳的供求状况所支持。供应链重新定位推动了成熟市场及部分新兴市场对新设施的需求增长。

激烈的竞争及消费者需求减少，令不少市场的企业正处于疲弱的定价环境，销售增长和利润扩大的潜力有限，再加上该行业相对于其他行业的估值较高（但和历史水平相符），使该行业的吸引力降低。消费者意欲降低，并寻求更低价格的替代品。

地缘政治冲突推高能源价格上升，但供应量增加及需求减弱，预期或令油价于未来12 个月面对下行风险，即使页岩气相对较高的生产成本可能会限制产量，仍因产能过剩引致价格下跌；北半球的季节性需求或会支持天然气的价格。该行业的低估值、强劲的现金流和高股息在一定程度上抵消了投机性质的相关风险。

由于美国政府对医疗保健的政策持续不确定性及药品价格上升压力，令我们将欧洲医疗保健行业的观点下调至中性，即使该行业的估值相对美国同业存在 20% 的折让，市场情绪持续呈现负面。在亚洲，预期医疗保健类股份的表现将和大市相仿。

能源需求趋势依然强劲、价格趋向正面，以及欧洲对能源基建的开支增加，令我们将欧洲公用事业行业上调至偏高水平。许多经济体正进行交通电气化及扩大数字基础建设。此外，随着富裕程度上升，市场对空调、冰柜等需求亦随之增加。公用事业的营运能力已接近饱和，未来将需要大量资本来提升发电量和输电设施；估值仍处于合理水平。