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2026年1月19日
市场人士总是说：“别与联储局作对。”但这规则是否已悄然改变？ 上周市场焦点转向另一个重要宏观主题：财政主导。 简单而言，财政主导指高额政府债务和持续赤字开始限制（或影响）央行的行为。 在经济模型之中，此情况与通胀较高及不稳定，以及盛衰周期有关。 但好消息是我们或许未全面步入此阶段。
至少这是前任联储局主席耶伦最新研究得出的结论。 她提出，联储局在多个方面持续展现其独立性，包括消费物价指数通胀持续回落，罕见的“低招聘，低解雇”劳动市场停滞状态（见第2页）。 惟市场反映的情况较为模糊：
1. 即使联储局减息，但长债息率仍然异常僵固，此与2000至2010年代的走势相反，我们称之为“逆向谜题”（见上图）。
2. 期限溢价上升，股票与债券不再呈现可靠的负关连性。 这些典型讯号反映投资者认为通胀波幅将会加剧。
3. “贬值交易”持续。 做淡美元、做好黄金和商品仍然呈现有力走势，这是反映通胀气氛的信号，尽管标准指标（例如5年期/5年期打和通胀）似乎温和。
显然，改变已经出现。 现在，当联储局减息，债券息率会下降，还是上升？ 新的模式预示着2026年市场将更加动荡，且波幅增加——同时进一步巩固分散投资工具多元化的重要性。
投资者去年对私募信贷的需求强劲，该市场录得高个位数的稳健年度表现，而且迅速增长。 在直接贷款（私募信贷最大规模的子类别）领域，因收购和企业交易融资而产生的竞争导致息差收窄，但该资产类别依然吸引，原因为它具有相对稳定性、收益率溢价高于公开市场，以及相关资产的利息派付可产生定期入息。
私募信贷由2008年环球金融危机时的小众市场，发展至如今市场价值超过3万亿美元。 虽然今年进一步减息可能会削弱其表现，但政策宽松亦可减低借款人面对的压力，促进交易活动，继而让回报保持吸引力。
此外，这个资产类别可稳定地提供缓冲波幅的作用。 在环球金融危机和2020年新冠疫情抛售潮期间，直接贷款不但跌幅较小，在2022年通胀冲击期间大部分风险资产遭抛售时，此类别更录得正回报。 某些另类投资专家指出，在波动不时出现的环境下，私募信贷可作为潜在的投资组合多元化工具。
投资价值及其任何收益可升可跌，投资者可能无法收回最初投资的金额。 过去表现不能预测未来回报。 息率水平不获保证，日后可升或可跌。 仅供参考，不应视为投资特定国家、产品、策略、行业或证券的建议。 多元化并不能确保盈利或防止亏损。 所表达的任何观点均截至编制为止，如有更改，恕不另行通知。 所提供的任何预测、预计或目标仅供参考，概非任何形式保证。 资料来源：汇丰投资管理、彭博及Macrobond。 数据截至2026年1月16日（英国时间上午7时30分）。
踏入2026年，美国国内和地缘政局环境迎来众多事件，虽然统计机构在政府停摆过后陆续公布大量数据，但市场对宏观环境的关注却有所减少。 不过，在政策不确定性加剧时，基本因素理论上可发挥必要的稳定作用。
就此而言，美国经济数据未有出现任何负面意外，虽然有些细节值得密切留意。 第三季国内生产总值超出预期，但增长并不平衡——强劲的消费开支乃是依赖储蓄率下降，而人工智能以外的资本开支投资乏力。 劳动市场依然未见明朗——企业处于“低招聘、低解雇”的平衡状态，但消费者对就业前景态度悲观。 通胀高于2%，未达联储局期望的水平，但工资增长放缓和房屋市场走弱，预示今年物价压力将会逐步缓和。
回顾过去，美国总统任期中的第二年，市况往往较难预测。 由于中期选举带来不确定性，标普500指数的实际股票回报在这一年通常最为疲弱。 投资者不喜欢意外; 万一政策出现预期以外的转变和经济前景受质疑，在这段时期往往会削弱投资者的风险胃纳。
此外，几乎每次中期选举均会导致现任总统所属的政党失去众议院议席。 假如共和党今年失去在众议院的些微多数议席，便可能出现共和党总统执政低民主党控制的众议院，即出现政治僵局。 好消息是市场一般乐见这种情况。 分裂的政府意味政策出现重大转变的机会较低，通常有助限制市场波幅，并在选举后提振股市。
尽管如此，在目前的环境下，人工智能热潮持续高涨，但政策和经济高度不确定、科技业估值高企，以及地缘政局忧虑增加等因素，均有机会导致市场不时波动，令美国中期选举对市场气氛的影响值得关注。
2025年众多亚洲股市表现强劲，动力延续至新一年。 例如韩国MSCI指数以美元计在2026年已上升10%（其在2025年升幅近一倍）。 科技股为升势的主要动力，汽车、造船和防卫等出口导向行业亦同样向上。 其他亚洲指数（尤其是中国和日本）亦延续了去年的良好表现。
但随着2025年亚洲股市重新评级，市场焦点已转向盈利动力。 目前形势呈向好迹象，周期和结构因素（包括区内政策措施）均可支持市场前景。
但投资者仍有理由保持审慎。 宏观和政策不确定性及地缘政局紧张可能引发波幅。 韩国方面，市场中孖展（margin debt）运用的规模迅速增长，已达到逾280亿韩元（约190亿美元）的高位，如气氛降温便可能引发波动（虽然孖展水平目前相对韩国市值仍属温和）。 在亚洲采取多元化方针，并对不同国家和行业进行选择性投资，将有助把握增长潜力，同时抵御下行风险。
过往表现并非未来回报指标。 息率水平不获保证，日后可升或可跌。 仅供参考，不应视为投资特定国家、产品、策略、行业或证券的建议。 多元化并不能确保盈利或防止亏损。 所表达的任何观点均截至编制为止，如有更改，恕不另行通知。 指数回报假设所有分派再投资，不反映费用或开支。 您不能直接投资于指数。 所提供的任何预测、预计或目标仅供参考，概非任何形式保证。 成本可能因汇率波动而变化。 资料来源：汇丰投资管理。 Macrobond及彭博。 数据截至2026年1月16日（英国时间上午7时30分）。
| 重要事件及数据公布 |
资料来源：汇丰投资管理。 数据截至2026年1月16日（英国时间上午7时30分）。 仅供参考，不应视为投资特定国家、产品、策略、行业或证券的建议。 所表达的任何观点均截至编制为止，如有更改，恕不另行通知。 所提供的任何预测、预计或目标仅供参考，概非任何形式保证。 汇丰投资管理对未能达到该预测、预计或目标，概不承担任何责任。
| 市场回顾 |
美国展开2025年第四季财报季度，市场气氛大致乐观。 美元指数升幅温和，地缘政治风险持续推高金价，而油价依然波动。 美国10年期国库券息率窄幅波动; 由于日本提前大选的预期升温，财政担忧加剧使日本政府债券受压。 环球股市“动能扩展”的趋势持续：美股个别发展，小型股罗素2000指数表现领先标普500指数及科技股主导的纳斯达克指数。 道琼斯欧洲50指数创新高，日圆回软提振日经225指数。 亚洲市场方面，科技股主导的Kospi指数依然亮眼。 恒生指数亦走高，Sensex指数升幅温和，而上证综合指数由近期升势回落。
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